2008年9月3日，美国可口可乐公司(Coca-Cola Co.)与旗下全资子公司Atlantic Industries联合宣布，将以每股12.20港元、合计179.2亿港元(约合24亿美元)的代价，收购汇源果汁集团有限公司(以下简称汇源果汁公司)全部已发行股本。此外，还计划收购汇源果汁公司所有可转换流通债券和期权，交易总价值达196亿港元(约合25.1亿美元)。持有汇源果汁公司66％股份的三大股东——汇源果汁控股有限公司(以下简称汇源控股公司)、法国达能集团(Groupe Danone)和美国华平基金(Warburg Pincus Private Equity)，表示接受并做出不可撤回的承诺。这不仅是我国食品及饮料业有史以来的最大交易，也是迄今为止最大的一宗外资并购，无疑具有丰富的研究价值。

    一、可口可乐公司的并购动机

    可口可乐公司是软饮料销售市场的领袖和先锋，亦是全球最大的果汁饮料经销商。透过全球最大的分销系统，可口可乐产品畅销世界超过200个国家及地区，拥有全球软饮料市场48％的市场占有率。其品牌价值已超过700亿美元，是世界第一品牌。以179.2亿港元收购汇源果汁，创下可口可乐公司1927年进入中国以来80多年历史上最大手笔的收购纪录，也是其1892年成立以来近120年历史上的第二大收购。那么，可口可乐为何要高价并购汇源果汁呢？

    (1)饮料市场呈现的态势。可口可乐公司在中国的饮料市场，正面临着很大的经营压力：碳酸饮料的销售下降，可乐的市场份额被百事赶超，纯净水方面无法与娃哈哈抗衡，在果汁市场输给了汇源，在茶饮料市场则输给了康师傅和统一。尽管棕色带汽的可乐产品永远是可口可乐公司的立身之本，但非碳酸饮料，特别是果汁饮料在健康和营养方面更胜一筹，已成为增长最快的软饮料和碳酸饮料后的第二大饮料市场。例如：美国超市所出售的饮料中，超过2/3都是果汁饮料，尤以营养丰富的100％纯果汁最受欢迎。虽然中国消费者中的多数人仍喜欢直接食用新鲜水果，但随着消费习惯的改变，人们对果汁饮料的接受度将急剧上升。为此，可口可乐公司制定了全方位发展饮料业务，加大非可乐市场特别是果汁市场的经营战略。

    (2)汇源品牌的吸引力。可口可乐公司赶超我国本土品牌的最好手段，除了利用其在中国强大的品牌优势和群众基础，就是凭借其经济实力和娴熟的资本手段，并购知名的本土品牌，加速本土化的布局。而汇源果汁公司的吸引力就在于，它是我国最大的果汁供应商和出口商，在纯果汁和中浓度果汁市场稳居领导地位，所占份额分别高达42.6％和39.6％。公司还是第一批全国农产品加工业示范企业、农业产业化国家重点龙头企业，先后通过了ISO9001质量体系认证、HACCP(食品安全管理)体系和ISO22000质量体系认证，并获得被认为审核最严格的BRC(英国零售商协会标准)证书。汇源品牌是我国果汁行业的第一品牌，被评为“最具市场竞争力品牌”、“中国最具影响力品牌”、“消费者心目中理想品牌第一名”、“消费者实际购买品牌第一名”和“消费者购物首选品牌第一名”，并荣列“全国重点保护品牌榜”。汇源产品被授予“中国名牌产品”称号和“产品质量国家免检资格”，被视为“中国消费者放心购物质量可信产品”。考虑到“汇源”是一个很成功的品牌，可口可乐公司意图增强中国业务、重回中国饮料市场的王者宝座。“卧榻之侧，岂容他人酣睡”？如收购成功，可口可乐公司将取得汇源果汁公司引以为傲的品牌价值、市场份额、市场潜力和营销网络，将最强竞争对手的资源为我所用，这可是一个独特的机会。由于可口可乐公司在低浓度果汁市场上拥有优势，而汇源果汁公司在高浓度果汁市场上拥有优势，两者的产品将形成良性互补。倚仗两者的品牌效应和渠道协同，再辅以出众的资源整合能力、国际市场营销手段和产品研发优势，可口可乐公司在与同类本土企业的竞争中，无疑将占得先机。

    二、朱新礼及三大股东缘何接受并购

    汇源果汁公司的三大股东——汇源控股公司、法国达能集团和美国华平基金，持股比例分别为38.5％、21％和6.4％。其中，第一大股东汇源控股公司由朱新礼全资控股，他同时还是汇源果汁的创始人、汇源果汁公司的董事长，素有中国民族企业家代表之称，被誉为“中国饮料工业有卓越贡献企业家”、“中国农产品加工业功勋企业家”、“2007年度最具领导力CEO”、“2006中国诚信企业家”，并荣获“中国制造食品企业杰出贡献奖”。曾表示要将汇源做成“百年老店”的朱新礼，为什么要将历经16年的苦心经营才培育出的全国果汁第一品牌拱手转让他人呢？而达能集团和华平基金，为什么也选择撒手退出呢？

    (1)超常的收购溢价。在全球市场一片低迷的状况下，该项收购给出了近三倍于股价的超常溢价。联系汇源果汁公司面临的经营压力和发展瓶颈，此次收购的溢价程度之高，是足可以让朱新礼和三大股东心动的。在此项交易中，朱新礼通过全资控股的汇源控股公司，将坐收超过74亿港元的股份出让款，并出任名誉董事长。作为极为精明的商人，朱新礼对企业控股权向来持开放的态度，自然深谙中国古训中顺势而为、见好就收的道理。达能集团最初是以战略投资者身份进入汇源果汁公司的，第二大股东地位也非常稳固。但其最新的四大业务板块是新鲜乳制品、水饮料、婴儿营养品和医疗营养品，果汁饮料不在战略版图当中。受到娃哈哈事件的影响，其在中国的合资公司处于淡出状态，先后与光明、蒙牛乳业公司分手即是明证。此次选择战略退出，当属意料之中。华平基金的身份是财务投资者，通过捆绑出售，相对能卖个高价，何乐而不为？况且，三大股东间签订的股权转让备忘录约定，不同意收购报价的一方需要补偿差价。惩罚性条款的束缚，也是三方选择一致行动的现实原因。

    (2)资金及经营压力。果汁饮料既是劳动密集型产业，也是典型的资金密集型产业。从原料基地建设、运输和加工环节、广告推广，到销售通路，无不需要大量的资金投入。依靠融资实现快速扩张，是典型的“朱氏逻辑”。事实上，朱新礼一直在寻找合作伙伴，先后与德隆、统一组建合资公司，又引入达能集团和华平基金，并很早就筹划上市。如果不是资金不宽裕，很难解释如此频繁的融资行为。2007年年报显示，汇源果汁公司的生产成本上升22.8％，营销成本增加50.3％，但价格只提高7.5％。今年上半年，汇源果汁的销售额同比减少5.2％，毛利润降幅高达22.2％，现金与现金等价物下降48％，而存货增长33.42％。

    从短期来看，低浓度果汁在我国更受欢迎。今年果汁市场的主推产品中，低浓度果汁产品的市场占有率由1月份的56.14％跃升到3月份的68.17％，而高浓度果汁产品的市场占有率由1月份的43.86％下滑至31.83％。汇源在低浓度果汁市场的占有率仅为6.9％，远远落后于可口可乐、统一和康师傅等主要竞争对手。对快速消费品行业来说，渠道就是生命线。可口可乐公司正是依靠自己在终端上的优势后程发力，在低浓度果汁市场登上了冠军宝座。以单品牌销售的汇源，相比多品牌的饮料公司，面临的渠道压力是显而易见的。

    (3)上游业务的诱惑。朱新礼只卖掉了载有产品和生产线的上市公司，却保留了拥有果园资源与原料厂的汇源控股公司。他看重的是对源头的控制能力，认为这将是企业在竞争中胜出的关键要素。我国是世界上水果产量最大、水果品种最丰富的国家，号称“世界第一果园”。但果品生产的组织化程度低，仍然是以千家万户分散的方式为主，没有形成产业化。与此同时，深加工的比例很低，总体不到10％，而世界上发达国家水果加工率达到80％以上。我国不少果汁饮料企业的原材料是从国外甚至是跨国经销商手中购买的，若国外市场发生重大波动，国内那些有原料基地的企业就会显示出价格优势来。为此，汇源控股公司在农业管理方面加大投入，以求完成从饮料制造企业到原材料加工企业的转变。根据“纵贯南北、横跨东西”的源头布局战略，建设了400万亩名特优水果、无公害水果、A级绿色水果生产基地和标准化示范果园，以及50多个原料基地和30多家现代化加工厂，在国内果汁的供应链上已然占了先机。

    三、并购的反垄断审查

    (1)申报标准分析。无论是碳酸饮料的世界第一品牌可口可乐，还是细分市场的龙头汇源果汁，各自的领先优势都十分巨大，两者合并形成的叠加效应不言而喻。在并购的上一会计年度(2007年)，汇源果汁公司的营业额达到26.56亿元。而可口可乐公司在中国的营业额，早在2005年就已超过了100亿元。显然，两者在中国境内的营业额均远超过4亿元人民币，合计远超过20亿元人民币；在全球范围内的营业额合计也远超过100亿元人民币，满足《反垄断法》的所有申报标准。能不能通过反垄断审查，事实上已成为这起天价收购案的决定性因素。

    (2)垄断性分析。《反垄断法》规定，外资并购境内企业或者以其他方式参与经营者集中，涉及国家安全的，应当按照国家有关规定进行国家安全审查。从国际惯例来看，并购金融、能源资源及行业性、垄断性很强的企业，才涉及国家的经济安全问题。而果汁是一种天然的东西，不是人工独创，没有专属性，显然不在此列。根据市场相关性原则，反垄断审核应将果汁作为一个单独的行业进行考虑。我们认为，果汁饮料是大众化的产品，产业竞争是比较充分的。2007年汇源果汁公司的市场占有率仅为10.3％，可口可乐公司的市场占有率仅为9.7％，领先优势并不明显，始终面临统一、康师傅等区域性品牌的有力挑战。尽管汇源果汁公司的百分百果汁及中浓度果汁的市场份额，分别达42.6％和39.6％；而可口可乐公司的果汁子品牌市场份额位居第二，达25.3％，但两者在相关市场的份额均没有达到1/2，而且在相关市场的份额合计也没有达到1/3。根据《反垄断法》的相关规定，不能推定可口可乐公司通过并购取得了市场支配地位。

    总之，反垄断的核心不是限制外资并购或保护民族品牌，而是保护市场竞争、反对单一企业的绝对定价权。中国商务部也表示，将坚持市场经济原则依法行事，反对市场垄断，但支持正常的市场行为。因而，就反垄断的初衷而言，这次交易被裁定构成商业垄断的机会并不大，况且消费品的并购没有被叫停的先例。

    四、汇源果汁公司与汇源品牌的命运

    (1)汇源品牌流失的顾虑。可口可乐公司收购汇源果汁的一个承诺是：保留汇源品牌，同时利用可口可乐的国际市场营销、产品研发等资源，将汇源品牌不断壮大，中国消费者亦继续可享用更多汇源品牌的优质产品。但网上调查表明，80％以上的中国民众担心“汇源”这一民族品牌流失，因而反对并购。而事实上，外资并购导致民族品牌流失的案例也不胜枚举。1996年，德国美洁时公司(BENCKISER)与沙市日化公司合资，承诺合资公司洗衣粉产量的50％使用“活力28”品牌，以及前3年投入1.84亿元“活力28”的广告宣传费用，但都成为一纸空文。2000年，广东乐百氏集团被法国达能集团收购，结果这个拥有乐百氏纯净水和AD钙奶乳饮料等全国知名大品牌的行业领头羊一蹶不振。在这些外资并购中，品牌替代作用明显。外资企业往往先是利用民族品牌的渠道资源，嫁接其国际品牌，逐渐取得对产品价格、品种的话语权，随后利用国际品牌的溢价能力打压民族品牌，将市场支配地位取而代之。我们认为，可口可乐公司在并购完成的初期，会遵循本土化的战略，继续使用汇源品牌。但从中长期来看，品牌战略已运用得炉火纯青，拥有全球最有价值品牌可口可乐，以及位列全球前5大饮料的健怡可口可乐、雪碧和芬达的可口可乐公司，是绝对不会甘于为人做嫁衣的。

    (2)如何看待汇源的出售。朱新礼的经营理念是要把企业“当儿养，当猪卖”，并借用李嘉诚的一句名言来支持自己的决策：“在未办这个企业之前，就要先想着怎么把这个企业卖掉”。他认为，品牌是为消费者服务的，不应该有国界，因而将汇源果汁转让给外资无可厚非。不仅如此，汇源果汁公司被可口可乐公司高价收购，更是对汇源果汁公司和汇源品牌价值的认可，因而是很好的一个商业行为。深受此并购事件影响的国内饮料企业，随后提出“把资产当猪卖，把品牌当人留”的折中方案，即把汇源的资产与品牌分离，品牌由中国企业购买。我们认为，将企业当儿子来养，因企业在心中有重要的地位而用心经营，这是最好不过的企业经营方式，也容易创出品牌和实现企业的可持续发展。汇源在发展之初，高举民族品牌的大旗，把企业“当儿养”的策略，为其带来行业龙头地位，就是一个证明。但在巨大的套现利益面前，将自己苦心经营、取得成功的市场龙头公司“当猪卖”，并冀望收购方将自己的企业和品牌“当儿子来养”的做法，是值得商榷的。

    我们注意到，朱新礼将汇源果汁公司“当猪卖”，也是为了配合其上游战略的实施。但将上游业务“当儿养”，是很难复制汇源果汁上的成功的。水果种植存在投入大、周期长、易受天灾影响等因素，面临着物流方面的严峻挑战，产业化的门槛很高。而且，目前与消费者关系最近的下游业务，在遥控着整个产业链，对上游供应商特别是分散的农业小生产者，有着决定性的影响力。朱新礼也只是希望，汇源的上游业务能借着并购之机，进入可口可乐公司的全球采购系统，但想要主导产业定价权，恐怕是痴人说梦。因而，很难排除将来出现这样一种局面：朱新礼的上游业务惨淡经营、汇源果汁面目全非，而可口可乐尽得江山。那么，又何必当初呢？

    五、启示与反思

    (1)品牌意识的培育。品牌是国际公认的无形资产，支配着企业的生命力。一个区域或某个产业的知名品牌，只有经过长时期的历史积淀，并能带来民族自豪感，才算得上是民族品牌。而要得到世界的认可，才能从民族品牌跨越到世界性品牌。在这个过程中，不仅需要消费者的忠诚度和归属感，还需要企业家的忠诚度和归属感，两者缺一不可。企业家对处于上升周期中的民族企业和民族品牌，应当有长远的发展眼光，而不是将其轻易出售。我们不难发现，在接二连三的并购事件中，汇源等民族名牌都仍有不错的运行空间。开展并购的外资企业通常是国际性企业，在中国市场需要的是巩固自己的霸主地位。虽然跨国公司的并购行为有助于我们融入国际市场，但一个国家不能缺少自己的民族品牌乃至世界性品牌。我们有必要确立一个整体的民族品牌发展战略，营造一种尊重本土品牌的人文环境，使民营企业家能够得到更多的社会价值认同，在产业政策、金融政策、财税政策和资本市场等方面积极支持民族品牌的发展。

    (2)民族品牌的保护。我国的《反垄断法》还是一部新法，对民族品牌的保护力度还不够大，较难阻止可口可乐公司收购汇源果汁这一类针对国内行业龙头祭出的“斩首”行动。而民族品牌的兴衰，不仅关系到一个国家经济实力的强弱，还影响到国家形象和民族信心。当初，美国百事公司(Pepsi Co Inc.)将以300亿欧元并购达能集团的传言，在法国竟引发了一场“达能保卫战”。因为达能集团被视为“法国工业的瑰宝”，收购达能集团就像是夺走了法国的工业之魂，对国家经济将造成连锁性的负面影响。此后，法国做出政策调整，使政府有权禁止具有战略意义的企业被外国公司控制。为了防止民族品牌的流失，美国也制定了一系列完备的政策性保护和扶植措施。如对内有《购买美国产品法》，规定美国联邦政府机构除特殊情况外，必须购买本国产品，工程和相关服务也必须由国内供应商提供；对外有著名的“301条款”，规定美国可以对任何损害本国商业利益的国家进行贸易制裁，从而为美国本土品牌提供庇护。因此，我国要改变制造大国、品牌小国的形象，除了需要大力培育民族品牌的努力之外，还需要国家政策为知名品牌提供必要的保护。

    (3)企业家的退出机制。朱新礼把企业“当儿养，当猪卖”的论调，固然掀起了一场轩然大波，但他本人其实也是无奈的。我国目前的企业家退出模式，不外乎以下几种：一是因企业破产倒闭无奈退出；二是企业家子女顺利接班；三是因企业被并购出局；四是企业家自然死亡。他们要么守着自己做，要么就彻底卖掉。我们需要的不是简单地阻止一两项收购的进行，也不是对企业家的经济活动施加道德评判，而是以此为契机，着手形成可持续发展的职业经理人治理模式，从而为企业家退出提供正常的平台，也减少企业家退出带来的冲击。^