2005：股改新纪元
　　
　　8月24日，中国证监会领衔，五部委联合下发了《关于上市公司股权分置改革的指导意见》（以下简称《指导意见》）。自此，进行三月之久的股权分置改革试点结束，正式进入全面铺开阶段。

　　二批试点收官仅仅5天之后，指导股权分置改革的纲领性文件即正式出台，市场上分明感受到了监管层“不让制度在自己手中多过一夜”的勇气和决心。

　　指导意见将试点工作中散见的各种问题统一“点题”，无疑为未来股改过程中可能遇到的问题拟好了“政策药方”，而将指导意见升格为五部委联合下发，其威力自然不能小视。据悉，《上市公司股权分置改革管理办法》即日将公开征求意见，不日亦将颁布。

　　现在看来，监管层的手中似乎有无穷无尽的牌可以出。《指导意见》透露出，监管层不仅“为股改而股改”努力，他们的真实意图在于实现由“资本荒园”向“资本花园”的转变。
　　
　　五部委联手背后

　　从5月到8月，证监会因股改而备受关注，尚福林亦不吝言辞。

　　此前，证监会、国资委两个部门在推动股改，是次颁布的《指导意见》升格至五部委联合发文，人行、财政部、商务部联袂加入，颇具深意。

　　“原因在于，在第一、二次试点阶段过程中，发现有许多问题需要与人行、财政部、商务部协调。”8月25日，上证所上市部总监周国庆表示，“如果他们不支持，不出台政策，股改推进确实困难。”
　　国资委、商务部的协调和支持是股改顺利进行的前置条件，财政部的配合则是股改善后的环节。
　　“上市公司大股东在支付对价之后，企业的会计该如何核算，国资公司在支付股权对价之后，企业报表如何平衡？现在是个难题。这需要财政部出台专门的会计准则。”周国庆表示。

　　据某知情人士透露，10月，财政部要出台一系列会计准则，其中重要一条就是关于股改对价处理的准则。目前，财政部正在制定过程中。上市公司及其大股东都在等政策。

　　“没有妥当、统一的会计处理方式，支付的对价将会影响上市公司大股东的资产情况。”某证券公司人士分析。

　　现在的分歧是，有人建议把支付的股权对价直接冲抵资本公积金，减少所有者权益，资产负债表的左边是减少长期投资。另一种说法是，按照成本计价原则，企业在支付对价后先不减少资产，等到换取流通权的股票在二级市场卖出时，再核算公司的亏损或收益。一般而言，股票产生的溢价至少会冲抵部分甚至全部的对价损失。”

　　“我的建议是采用后者的做法，”这位总经理强调，“前者等于是让非流通股股东白白损失了一块资产，而无视他在股改中预期获得的溢价，这在国有企业中显得尤其重要。”

　　此外，还有许多问题需要财政部明示。

　　譬如，股改的保荐费用、宣传费用出在财务费用，还是资本公积金科目里？除了送股对价之外，还有其他的对价方式，譬如缩股等，大股东的会计该如何处理？由于股改方案导致大股东对上市公司的股权从51％降低到50％以下的，是否可以继续合并报表？

　　“中国人民银行的加入更加有利于制定企业发展的信贷政策，保证股改拥有良好、稳定的资金环境。”周国庆说道。

　　《指导意见》鼓励上市公司或大股东采取稳定价格预期的相关措施，如通过大股东股份做质押贷款、发行短期融资券、债券等商业化融资模式，为股改中上市公司增持股份提供资金支持。

　　“显然，这三种融资方式需要人行审批或制定相关政策。”申银万国人士认为。

　　
　　高度统一

　　《指导意见》纲领性文件出台，不仅意味着国务院领导下的五部委对股改达成高度统一，市场的热点几乎全部凝聚到这一改革上来。

　　7月，上海证券交易所曾对沪市839家上市公司进行了一次全面的股改意向调查。

　　“调查结果出人意料，有500多家上市公司明确表示要积极参与股改，并且要尽早赶在全面铺开以后第一批进行股改。”周国庆公开表示，“这与我们原先预计的有较大不同。”

　　下一步，两大证券交易所将根据《指导意见》

　　“改革要积极稳妥、循序渐进，成熟一家，推出一家”的基本原则，出台股改操作指引，控制节奏，有序渐进地安排上市公司进行股改。

　　《指导意见》第10条中“完成股改的上市公司可以优先安排再融资条款，可以实施管理层股权激励”条款早已把上市公司的积极性和上市公司高管的胃口，统一到一条战线上。

　　其次，《指导意见》第4条提到“股权分置改革是为非流通股可上市交易作出的制度安排，并不以通过资本市场减持国有股份为目的，当前国家也没有通过境内资本市场减持上市公司国有股份筹集资金的考虑”，等于给市场一颗“定心丸。”

　　“这明确表示了国有这一块现在没有通过市场套现筹集资金的打算，暂时没有填补社保资金的措施。”申万研究所人士分析。

　　股权分置改革进展到今天，市场上有一种担心，就是一年之后非流通股5％将流向市场，第二年之后又有5％流向市场，第三年以后理论上没有限制，都可以流向市场。这意味着要维持目前的股价和指数，需要近15000亿左右的资金入市。

　　对此，《指导意见》鼓励上市公司或大股东采取稳定股价预期的各种手段。

　　“如果改革方案导致即期流通股份增加的，应当相应做出大股东增持股份、上市公司回购股份等稳定股价的措施安排。”上述券商投行部总经理认为，大股东增持上市公司股份、上市公司回购股份、大股东预设所持股份的上市流通价格均是可行的方式。

　　至于增持的资金来源，《指导意见》明确人行制定相关的信贷政策，使银行资金通过股改的渠道流入股市。

　　第三，《指导意见》明确了分类表决仅限于A股市场的股东，不包括B股和H股市场的股东，也就是意见所指出的参照股东大会的程序进行，由A股市场相关股东协商解决股权分置问题。

　　至于这是否涉及到侵害H股、B股股东的利益问题，周国庆认为不会：“因为支付对价是在A股市场流通，股价变化对B股、H股市场没有影响。保护他们利益不受侵害的前提是进行股改的所有成本不能由上市公司支付。”

　　此外，值得肯定的是，《指导意见》给出了上市公司遇到特殊情况的基本原则。

　　即“股权分置改革方案中外资股比例变化原则上不影响该上市公司已有的相关优惠政策，股份限售期满后外资股东减持股份的，按国家有关规定办理，具体办法由国务院商务主管部门和证券监管部门会同有关部门另行规定。”

　　而对于绩差公司，并非以送股或派现方式，大股东注入优质资产或承担债务，作为对价获取流通权，也是不错的选择。
　　
　　从“资本荒园”到“资本花园”

　　股权分置改革启动之前，数年持续的低迷，使得股市的融资功能极度下降，“为国企解困”的历史使命又剥夺了股市的资源优化配置功能，中国的资本市场被边缘化，生机将失，几成荒园。于是，“股权分置改革之箭”被强弓射出。

　　“股权分置改革的意义不仅仅在于解决了流通股股东与非流通股东利益协调上‘海水’与‘火焰’的关系问题，实际上，股权分置改革要想成功，必以相关的改革作为基础。因此，它更是解决中国资本市场其他深层次矛盾的契机。”荣正咨询董事长郑培敏认为，“有了这个契机，中国资本市场有了脱胎换骨的可能。”

　　真正的变化发生在股权分置改革启动之后，从那一刻起，上至高层，下至普通投资者，都对中国的资本市场重新倾注了关注。

　　证监会公布的数据表明，股权分置改革试点过程中，出席会议的流通股股东约21万人次，所持股份占试点公司流通股总量的比例加权平均达到63.12％，远高于以往股东大会10％的平均参会率。

　　更为重要的是，在推进股权分置改革的同时，中国股市深层次的问题在渐次解决：

　　指导意见明确指出，“调动多种积极因素，促进资本市场稳定发展。”概括来讲，促进资本市场的稳定发展，主要是以股权分置改革为契机，围绕着“促进上市公司规范运作、推进市场创新、券商问题的综合治理、大力发展机构投资者和完善市场的法律法规建设”五个方面展开。

　　瑞隆投资执行董事尹中余评价说，“从股权分置改革以来的政策导向看，股权分置改革的契机实际上为中国资本市场的未来发展营造一种健康的生态，如果市场能抓得住，中国的股市就会从资本荒园走向资本花园。”
　　　　
　　2005：股改向前冲
　　
　　“红旗跃过汀江，直下龙岩上杭。”用当年红军反“围剿”中的狂飙之势，来媲美国内资本市场当下正在进行的股权分置改革，应是恰当不过。从5月初的4家试点公司莺燕初啼，到8月24日之后的全面铺开，

　　星星之火到燎原成势，仅三个多月而已。

　　8月24日，是整个股权分置改革的分水岭。

　　当日，中国证监会联合四部委下发了〈关于上市公司股权分置改革的指导意见〉，标志着前期试点工作全面结束。之后，《上市公司股权分置改革管理办法》和《上市公司股权分置改革业务操作指引》也将陆续出台。可以想象，自此以后，大江南北，长城内外，国内1000多家上市公司都将投身到这场轰轰烈烈的股改运动中来，向前，向前，再向前。

　　困扰国内证券市场十几年的股权分置问题，能够在2005年的夏天顺利破题，自有其因缘际会之处，现在再来探讨，已属赘言。我们应该密切关注的是，自试点成功之后，不惟股权分置这一根本性问题解决在即，同时，伴随着股权分置改革过程始终的，资本市场其他相关问题，也将得到逐个化解。
　　当然，股权分置改革目前只是棋至中局，离全面结束尚有一段时间，这中间资本市场也还有许多问题等待探索和解决。但正是这些问题的解决，与股改进程相辅相成，共同迎接中国资本市场新纪元的到来。