“资本魔术师”败于一场并不高明的资本游戏

　　老迈的商业模式，失去杀伤力和亲和力

　　家族化和粗放式管理，过快的扩张以及宏观调控、乳业危机给予的致命一击

　　武侠大师古龙的小说里，经常可见这样的情节设计:一个所向披靡的武林高手，纵横江湖多年后，却在顷刻间，被另一个横空出世的武林高手打得落花流水。由此可见山外有山以及江湖险恶。

　　这一幕，不巧降临在知名企业家、太子奶集团原董事长李途纯身上。就在几天前，李途纯无奈地交出了执掌十余年的太子奶权杖，离开了他一手打造的“乳业王国”。

　　这个多年来在资本市场号称“资本魔术师”的企业家，在与国际投资银行巨头——高盛、摩根、英联的较量中，输得一败涂地，更让他嗟叹和不服的是，这是一场并不高明的资本游戏。

　　一个没有任何背景、学历履历并不出彩的地方干部，何以在十多年前拨地而起，李途纯的成功颇让人叹服，而在纵横驰骋商场十余年、并积累了数十亿元身家后，又何以在一夜间溃不成军，李途纯的今天更耐人寻味。

　　太子奶的多事之秋

　　2008年11月22日晚，太子奶完成了其创建以来的第一次“交接棒”:原董事长李途纯同意将其所有股份——约占太子奶原股权结构68.7%%的股权，以4.5亿元人民币的价格转让给英联、摩根、高盛等国际投资银行。或许是基于企业平稳过渡的需要，新老板给了旧老板一个“名誉董事长”的虚衔。

　　堂堂太子奶集团68.7%%的股权，4.5亿就据为己有，这显然是投资银行趁人之危开出的地板收购价，李途纯肯定是在不情愿的情况下交出太子奶控制权的。但表面上看，他好歹还是拿到了4.5个亿的安家费。

　　但事实上，据太子奶内部人士称，李途纯基本上是“净身出户”的。因为，在一个月前——也就是10月23日草签的一份不可撤消协议书上，非常明确地写明:李途纯的转让款，需扣除关联交易欠款后，方可予以支付。

　　2006年底，太子奶为了谋求海外上市，做了一次非常彻底的资产重组:相对优质的乳业资产并入太子奶集团，负债累累的非乳业资产并入日出江南集团。从这份不可撤消意向书上公布的数字看，非乳业资产通过关联交易对太子奶集团的欠款，与李途纯此次转让股权的收益大体相当。也就是说，扣除关联交易欠款后，李途纯几乎拿不到转让费。

　　无疑，这是一笔“死赔不赚”的交易。一向精明、强势的李途纯，在如此苛刻的交易条款下，为什么会这样逆来顺受呢？这其中难道有什么玄机？

　　一根绳子，一颗炸弹

　　2007年，是李途纯荣光无限的一年。

　　1月7日，在北京人民大会堂，高盛、摩根、英联等国际三大顶尖投资银行联合向太子奶注资7300万美元，太子奶也因此成为这三大巨头在中国联手投资的第一家企业。

　　9月12日，上海香格里拉酒店，以花旗银行为首的国际六大银团，又携手向太子奶提供5亿元无担保无抵押的低息贷款。这是外资银行取得在华法人资格后，第一次向中国中西部地区企业发放贷款。

　　太子奶吸纳外资的神奇魅力，一度让为数众多的被资金困扰的中国企业艳羡不已，这一现象也被冠以“太子奶旋风”的名头，被资本界传为佳话。

　　自信的李途纯当时无论如何也没有想到，这两起丰碑式的事件，仅仅在一年之后，就把他逼到了穷途末路:前者像一根绳子一样把他紧紧地捆住，后者则像是在绳子上拴了一颗随时可能引爆的定时炸弹。

　　据了解，李途纯当年与高盛、摩根、英联等签署7300万美元引资协议时，订立了一组对赌条款。其大致内容为:在7300万美元注资到位后的前3年，如果太子奶集团年销售增长超过50％，就可降低投资银行的股权比例；而如果太子奶集团完不成30％的年销售增度，李途纯将失去控股权。对赌协议如同一根绳索，紧紧地束缚着李途纯。

　　投资银行唯恐这根绳子还不能完全控制“三头六臂”的李途纯，于是在这根绳子上又拴上了一个炸弹:三大投行一手策划推动了花旗银行等六大银团向太子奶提供贷款，并引导李途纯在贷款合同中以个人名义承诺，对此笔贷款承担无限责任。也就是说，一旦太子奶集团资金链吃紧，无力偿还该笔贷款，李途纯将以个人名义对这笔贷款承担全部责任。

　　李途纯当时是出于自信而主动承担、还是因为资金紧张而被迫接受这样的条件，现在无从考证。但可以肯定的是，就是这一根绳子和一颗炸弹让李途纯在转让股权的过程中，失去了讨价还价的余地：前者让李途纯不得不放弃对企业的控制权，后者则让李途纯在谈判过程中完全被动，因为，一旦不接受对方的严苛条件，对方则完全可以用贷款的无限责任相要挟。

　　两害相权取其轻，李途纯在承担贷款的无限责任与“空手走人”两者之间，选择了后者，这个资本市场的“枭雄”，最终败在了一场并不高明的资本游戏下。

　　乳业巨子何以今日？

　　事实上，如果太子奶的发展势头，像前几年那样高歌猛进的话，那么，无论什么样的限制性条款，都奈何不了李途纯。走到今天这个地步，与其说是投资银行的“阴谋”使然，不如说是“自己不争”更恰当。

　　太子奶今日的境况，准确地说，是“必然”+“偶然”的结果。

　　从表面上看，太子奶今天的困境，有诸多的客观因素:首先，国家实施宏观调控政策已一年有余，银行不断紧缩银根，对于快速扩张中的太子奶，影响巨大；其次，三鹿奶粉事件对整个乳业市场，是毁灭性的打击，倾巢之下，岂有完卵，太子奶的销售，也遭受了沉重打击。

　　但事实上，太子奶如此这般的沉疴，绝不完全是宏观调控和乳业危机的偶然因素所致。更多的原因还是来自其自身。

　　“太子奶当年成功的要诀是三点:第一，通过夺取中央电视台标王，高调、甚至不计成本地打造强势品牌；第二，在此基础上，挤压经销商和供应商巧妙融资；第三，集中兵力占据二、三线城市。十多年来，太子奶始终依靠这些手段在维系企业的发展，一直缺乏创新，自然缺少后劲，要知道，此一时彼一时，过去流行的放到现在就未必吃香了”，对于太子奶今日的“困惑”，一位太子奶的创业元老不无感慨地说。

　　1998年，创办仅一年有余的太子奶，就以8888万的价格夺取了中央电视台的标王称号，一举树立了自己在中国乳业的霸主形象。有了标王的头衔，在当时商业经济并不发达的背景下，自然就成了大家趋之若鹜的“香饽饽”。无数的经销商、供应商争先恐后地拜入“豪门”，甚至不惜代价，具体做法是:经销商垫资采购、供应商垫资供货。事实上，有了标王的名头，根本不需要资金，企业就可以启动生产经营。

　　在上个世纪90年代，这是不少企业惯用的手法。爱多VCD的胡志标、秦池古酒的姬长孔，这些那个年代叱咤风云的商界巨人，无不是靠这样的方法，完成了从默默无闻到鼎鼎大名的蜕变。但事实上，来得快的东西，往往去得也快，爱多、秦池都是在昙花一现、经历了一点点小小的风浪后，就“无可奈何花落去”了。

　　相对幸运的是，李途纯率领的太子奶既没有出现爱多的“兄弟阋墙”，也没有像姬长孔那样迷恋对标王的一再追逐，而是紧抓中国二、三线城市的巨大市场，在几乎没有什么竞争对手的情况下纵横驰骋，并在2001年-2006年间创造了销售年年翻番的商业奇迹。应该说，在那一批标王企业中，太子奶的发展是延续时间最长的。

　　但是，商业竞争的残酷就在于，它犹如逆水行舟，不进则退。完全沉溺于十多年前打造的商业模式，对新的形势和新的变化，不能应变，希望一劳永逸，李途纯自然经不起时间的冲刷。

　　有人说，太子奶的老迈，看看它的包装就知道，面对蒙牛、伊利、光明等乳业巨头们层出不穷的新产品、新包装、新服务，太子奶的产品门类、包装风格、服务手段始终原地踏步。也有人说，更可怕的是思想的停滞，事实上，标王、融资、二三线市场，当太子奶的这“三板斧”被它的竞争对手和商业伙伴所熟知的时候，它就既没有杀伤力，也没有亲和力了。

　　还有太子奶的创业元老，把李途纯的落败，归结于太子奶的家族式运作和过于粗放的企业管理，“李途纯是一个战略大师，他知道该做什么，但他却不知道该怎么去做，如果能有好的职业经理人辅佐他，情形就会不一样，可惜，太子奶多年来虽然引进了一些人才，但始终没有堪担大任的，太子奶始终在李途纯的家族成员控制之下”。

　　更直接导致太子奶危机的，是太子奶近几年超常规的扩张:2002年之后，太子奶斥巨资先后在株洲、北京、黄冈、成都、昆山建立了五大基地，总投资超过20亿。对于销售额刚刚达到10亿多的太子奶来说，这样的扩张速度显然有过快之嫌。

　　老迈的商业模式、市场竞争的加剧、家族化和粗放式的管理，使得太子奶的发展减缓，过快的扩张使得太子奶的资金链吃紧，再加上宏观调控、乳业危机，使得太子奶遭受致命一击，事实上，当这些要素共同作用的巨大破坏力爆发的时候，李途纯自然就没有招架之力了。

　　□新闻链接：人物

　　忆往昔 峥嵘岁月稠

　　尽管已经如今有点“廉颇老矣”，但当年的李途纯却的确是一条好汉。

　　这个生长在南国水乡的湖南汉子，有着非凡的胆魄。1998年，当他以8888万的天价拿下中央电视台标王的时候，太子奶的销售额只有区区的2000万。据当时参与该事件的太子奶原高管介绍，为了能给“标王”筹集到足够多的资金，株洲市政府连夜召开紧急工作会议。尽管现在回过头去看，太子奶此举有“豪赌”嫌疑，并不值得歌功颂德，但在当时，能有如此豪气的企业家却着实不多。

　　李途纯也是一个非常懂得分享的人。太子奶鄂州经销商潘龙久介绍说，他在做太子奶之前，就已经在商界打拼多年，娃哈哈、汇源果汁在当地的销售网络，就是他一手建立的。但潘龙久最终放弃了娃哈哈、汇源果汁，而是选择了和太子奶共同发展，据潘龙久回忆，“2000年，娃哈哈在鄂州的销售额已经达到了900多万，但却几乎没有什么利润，企业对经销商的压榨太厉害了，而太子奶的激励措施，在国内同行业，是无人能与之媲美的”。2002年，潘龙久签了70万的合同，就得到了太子奶奖励的一台货车。有为数众多的经销商坦言，就是因为李途纯的大气和豪迈，才选择和太子奶战略合作的。

　　李途纯也曾经惜才如命，1996年，为了能笼络技术专家、中国乳酸菌行业的泰斗盛延龄教授，他甚至还策划了一起“离间计”:在媒体大肆渲染盛教授已经与太子奶达成合作意向，诱使盛教授原单位对其采取“冷冻”措施，并一举成功策反盛延龄教授。

　　李途纯也一直视产品质量如生命。十多年来，太子奶一直是中国乳酸菌饮料行业的领军人物，即使是在2008年爆发的席卷中国的乳业危机中，太子奶的产品也仍然被国家质检总局六次抽检，六次完全合格。

　　可惜，这一切都已成过眼云烟，蓦然回首，李途纯徒有一声叹息。或许他至今仍不明白，一个人怎么一箩筐的优点，为什么却抵不过少得多的缺点。

　　□新闻链接：企业命运

　　太子奶故事待续

　　尽管三大投行已经掌控了太子奶，并承诺短期内注资3000万美元，以恢复太子奶的正常运营。

　　但大多数的人都断言，三大投行如此作为，并不是要在太子奶建功立业，而只是让太子奶在恢复“元气”后，能卖个好价钱。

　　事实上，作为财务投资者的高盛、摩根、英联现在也是有苦难言。用一句中国股民的俗语来形容:它们是炒股炒成了股东。当时向太子奶注资之时，它们最大的愿望，就是太子奶能尽快海外上市，自己能赚得盆满钵满地全身而退。作为财务投资者，投行们最希望的也是“短、平、快”。如今这般的局面，也实属无奈之举。因此，有合适的买家，合适的价格，它们绝不会过于恋战。

　　有消息说，雀巢、达能都已经与三大投行进入了实质性谈判阶段。而更准确的消息是，今年六月，雀巢中国区的代表来过株洲实地考察，由于当时李途纯不愿放弃对企业的控制权，谈判只能作罢。

　　如今，没有了李途纯设阻的太子奶，接力棒肯定还会继续交接。疑问无非是，买家会是谁。

　　目前，横亘在太子奶转让问题上最大的障碍是，太子奶的资产负债率过高，尽管李途纯当年一再强调太子奶的资产负债率很低，只有30%%左右，但实际上，太子奶的隐性负债非常之高:据德勤会计师事务所出具的审计报告显示，太子奶的资产为28亿，而负债却高达26亿，也就是说，净资产只有两个亿。这样的财务状况，或许会让不少投资者望而却步。

　　但无论如何，三大投行都会不遗余力地推动太子奶的转让。