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摘 要
●衣着消费呈稳定增长态势；服装消费占衣着消费比例上升；休闲、运动服以及中高档女装成为市场的焦点；中高收入人群是消费的主力军;衣着消费尤其是鞋类消费具有极强的消费惯性。
●综合品牌定位、商业模式、财务表现考虑，我们认为李宁、宝姿、永恩、I.T为优先选择对象，其中李宁和宝姿值得重点关注。
衣着零售业的若干特点
国家统计局资料表明，中国社会消费品零售总额2000-2004年的复合增长率达到12.1%。同期衣着零售总额年均复合增长率为10.3%。虽然衣着零售总额增长率较社会消费品零售总额增长率为低，但仍呈稳定增长态势。
根据对不同收入结构人群消费分析，我们发现高收入人群服装消费比例是高于低收入结构人群的消费比例。随着居民收入上升，服装消费占总体衣着消费比例上升。
从功能角度看，我们发现职业装的消费增长率呈明显放缓态势，但休闲服（T恤，牛仔，夹克等）和运动服的消费增速较快。我们相信休闲服在未来依旧有较大增长空间。另外，女装销售增长率表现亦很出色，连续两年的销售增长率在20%左右。同时，中高档女装是女装增长的拉动点。
我们发现，高收入人群的消费支出增长速度远远快于低收入人群。最高收入人群2000-2004年的消费性支出复合增长率超过16%，最低收入人群同期复合增长率不到3%。另外，中等收入人群以及中等偏上收入人群的衣着支出占总支出比例最大，该等比例普遍在10%左右。
消费惯性决定消费支出
我们发现，鞋类消费的支出比例下降，且消费数量变化不大，有些时候甚至出现负增长。通过对全国31个省市的五年数据进行panel回归，我们发现衣着的消费有着比较明显的消费惯性（即本期的消费对上一期的消费行为具有明显依赖），而鞋类产品消费惯性更加明显。
结果表明，衣着产品的消费可能更多由消费习惯决定，人们并不会因为工资提高而显著提高消费层次，鞋类消费最为明显；其他收入等一次性收入基本上不会改变消费者的消费习惯，而增长相对稳定的工资才是收入中能够改变消费习惯的决定力量；鞋的消费惯性较大的原因可能是因为其尚处于基础消费品阶段，鞋恰恰是容易被忽视的衣着部分。
多角度优选相关公司
我们选择15家比较有代表性的服装、鞋类上市公司进行比较，这些公司并非所有以内地为主要市场，而我们可能更为关注那些以内地为主要市场的公司。
首先，单品牌VS多品牌。在15家服装、鞋类上市公司中，大都采用多品牌运营策略，这种策略一般应用在不同的层面、不同的档次覆盖、不同的年龄覆盖、不同的产品覆盖、不同的市场覆盖。
我们认为，单一品牌的优势在于品牌定位比较清晰，社会认知度较高，缺点在于经营风险较大。因此，这类战略比较适合于拥有足够市场影响力的公司。多品牌的优势在于覆盖面较广，业务风险相对较低，缺点是品牌感模糊，对管理水平要求较高。我们发现运营状况较好的企业很少同时经营超过3个以上品牌，也很少在不同层面上运用多品牌策略。
其次，综合商业模式。香港服装及鞋类上市公司商业模式比较多元化，品牌战略以采用多品牌为主，功能方面以休闲为主，产品结构以服装为主，价格策略普遍为中端，人口结构以中青年为主，性别定位大多为男女均有。
第三，财务表现。过去四年，香港服装、鞋类上市公司平均收入增长率在2004年达到高峰，2005年收入增长率普遍呈下降趋势，只有永恩（0210.HK）等少数公司2005年收入增长率超过2004年。另外，大部分公司收入增长率波动较大，只有永恩、宝姿、思捷（0330.HK）、李宁（2331.HK）、包浩思（0483.HK）及I.T（0999.HK）等公司收入增长率维持稳定。
我们认为，香港上市服装、鞋类公司中李宁、宝姿、思捷、永恩、I.T、包浩思及利信达值得留意。若将范围进一步缩小至以内地为主要市场公司，可选有李宁、宝姿、永恩、I.T及利信达。如果再考虑规模因素，李宁、宝姿、永恩、I.T将会是优先选择对象。
李宁及宝姿是首选
李宁和宝姿目前仍是首选，我们给予公司评级均为“买入”，目标价分别为10港元和13.8港元。具体分析如下：其一，宝姿时装具备“准奢侈品”概念；李宁则成为内地二、三线城市消费者在选择运动产品时的第一选择。两者取得成功的关键都在于对消费者期望进行到位的管理，进而创造不错的知名度、美誉度和忠诚度。
其二，品牌定位与衣着消费潮流吻合。 李宁目标消费群为16-26岁青年人群，主要是中学生和大学生，宝姿目标消费群为25-35岁职业女性和28-38岁成功男性。李宁主要在运动产品层面发展，而宝姿主要在高档产品层面进行品牌运营。
其三，均树立了经营门槛。李宁的门槛在于规模，我们估计李宁2006年销售额可突破4亿美元，稳居内地前三甲；宝姿门槛在于品牌。公司通过在顶级时尚杂志和航空杂志做广告等手段，定位于奢侈品。
其四，典型的成长股。我们预测李宁2005-2008年收入和净利润CAGR分别为31%和35%，宝姿2005-2008年收入和净利润CAGR分别为19%和36.6%。
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