沃尔玛自创建起就坚持基于物流保障的高效扩张,卖场面积/物流面积比长期稳定在8-10,自主配送率超过75%,配送准时率和装满率高达99%;同时不断引领零售行业科技应用(如率先购置卫星系统、推广RFID射频技术等)。在完善的物流体系和强大的科技支持下,沃尔玛经营效率持续提升,在快速扩张的10年间,存货周转天数从80天下降至60天,人销增长60%,坪效增长1.4倍。

　　与竞争对手不同,沃尔玛旗下拥有的不动产开发部门,将自建的卖场物业先出售后反租,既锁定低租赁成本,又实现了自有资金的滚动开发。在快速扩张期,沃尔玛通过这一额外融资渠道回笼资金达28亿元,占期间资本开支比超过25%,缓解了对外部融资的依赖。这也使得公司计息负债占比维持在合理水平,即使在高速扩张期资产负债率仍能稳定在55%左右。

　　持续提升的效率以及额外融资渠道的补充,使得沃尔玛在实现远超行业和竞争对手的扩张速度下,仍能保持年均30%的ROE和20%的ROIC。处于快速扩张期的沃尔玛,每年新开门店比例约15%-20%,10年合计新开店1400家,期间收入复合增速约40%(其中13%来自老店同店增速,27%来自新店及次新店贡献);另一方面沃尔玛严格控制成本,费用率从20%下降至15%的同时,主动调降毛利率,低价战略的执行使其在通胀高企的80年代成功抢占更多市场份额。

　　中国超市,难出沃尔玛。反观国内超市,尽管发展多年,但仍未摆脱高度依赖资金及人力投入,而非供应链优化的简单粗放式扩张模式。缺乏核心竞争力的国内超市人销增长远低于收入增长,无力应对人工、租金等成本上升,利润率和经营效率普遍低下,加上融资带来的财务压力或ROE稀释,我们担心行业扩张的同时,ROE回报率可能持续下降,未来将陷入资本吞噬的恶性循环。

　　高鑫零售依托华东三四线的先发优势及强大供应链管理能力,增加高毛利的“重周转”商品,实现卖嘲百货化”,从而提升整体盈利效率;步步高在湖南三四线亦如此,但受制于后台供应链能力,其选择综合体模式实现百货化转型;永辉超市作为内资超市领头羊,凭借生鲜经营特色向大卖场转型,如不能提升其非生鲜品类的经营能力,则扩张效率低下,可能会陷入资本吞噬恶循环。

　　风险提示:人工、租金成本上升;消费者信心不足;低CPI抑制同店增速。