一个月之前还在否认上市计划的海底捞，5月17日旋即在港交所递交了上市申请。在不断刷新的上市传闻中，不缺钱的海底捞终于准备走向资本市场了。

    界面新闻翻阅海底捞的招股书，分析对资本市场来说，海底捞的想象空间以及可能存在的风险。

    营收持续高速增长

    在招股书中，海底捞披露了其经营数据和增长率，2017年海底捞营收总额为106.37亿元，收益由2015年的57.57亿元按35.9%的复合年增长率增至2016年的78.08亿元，并进一步增至2017年的106.37亿元；而年度利润由2015年的4.12亿元增至2017年的11.94亿元，复合年增长率为70.5%。

    对比同样在港上市的呷哺，拥有738间呷哺呷哺餐厅和21家凑凑（呷哺旗下高端火锅品牌）餐厅的呷哺集团2015-2017年间的收入分别为24.25亿元、27.58亿、36.64亿元，增长幅度自10.1%上升至32.8％；但净利润由2015年的2.63亿元增长至4.32亿元，增长速度放缓至15.9％。

    门店数量高速增长

    相比之下，海底捞简直就是赚钱的马达，但还不够，此次海底捞预计上市募资金的60%用于开店扩张计划。海底捞近两年扩张速度明显提升，门店数在3年间差不多翻了一番。招股书预计，2018年海底捞将开设180家-220家新餐厅，这同时会带来巨额流动负债，所以到资本市场融资可能是海底捞上市的主要原因。

    “学不会”的优质服务

    在走向资本市场的过程中，海底捞其实拥有了包括供应链、持续创新等高成长性优势，这些优势会随着资本的加持继续被放大。

    “一直被模仿，从未被超越”，说的是海底捞的高质量服务优势。在海底捞发展初期，张勇的服务意识就先知先觉于其他餐厅。他早年间曾在公开演讲中提到，为了留住客人，张勇帮人带孩子、拎包、擦鞋。无论客人有什么需要，都一一满足。客人用餐时，他站在一边；客人抱怨喝酒伤了胃，他就熬一锅小米粥；客人夸奖辣椒酱好吃，他就送人几罐。

    在城镇化进程以及消费升级过程中，海底捞这种润物细无声的服务正好迎合消费者对于食材和就餐环境氛围的需求。

    海底捞曾委托沙利文在今年3-4月期间，对海底捞所在的15个城市的1800多顾客进行随机走访和问卷调查，结果发现，海底捞在中式餐厅品牌中体验排名第一，这些体验包括服务态度、菜肴健康卫生等。回头客的指标则超出一般餐厅，该项调查中，98.2%的顾客表示愿意再次就餐。

    曾经的火锅第一股小肥羊在竞争中逐渐失利，行业分析多将原因归因于小肥羊未能洞察这一需求进而升级服务和品质。

    如今，在一线城市，这种过于贴心的服务偶有被顾客贴上“过分打扰”的标签，但在海底捞迅速扩张的二三线城市，这类服务仍然是消费者选择海底捞的原因之一。

    被高度把控的供应链

    高速扩张的企业除了兼具消费者端的体验，其背后稳定的供应链支持也非常关键，海底捞则是颐海国际和蜀海国际所代表的底料和食材供应链来加持。毕竟，火锅质量以及口味很大程度上取决于食材的新鲜度和质量，在界面新闻此前整理的海底捞资本图谱中，负责海底捞底料供应的颐海国际已于2016年在港上市，为海底捞供应食材的蜀海最初依托于中央厨房而设，目前已经单独成立集团，同时作为食材B2B企业向其他餐厅提供原材料，在供应商谈判时也拥有相当话语权。

    与此同时，这种供应链优势延展出来，在发展副线品牌时也有先天优势。同样是不需要厨师的冒菜品牌优鼎冒菜就是海底捞在快餐市场的尝试，目前，优鼎冒菜所属的优鼎优公司也已登录新三板。在未来，如果海底捞继续开发新的副线品牌，只需要同理复制即可。

    最重要的是，火锅类餐饮本身所拥有的优势其他餐饮“学不会”。

    餐饮连锁行业因受制于厨师而难以标准化，而无需厨师的火锅行业则正好规避掉这个风险，所以火锅行业往往能迅速冒出一批优秀的公司。

    例如火锅类上市最早的企业是2008年在香港上市的小肥羊（2009年便被百胜餐饮收购至麾下），呷哺呷哺于2014年12月在港交所上市，粤式火锅品牌辉哥火锅也在今年5月初被曝出意欲借壳上市，该品牌属于火锅企业的后起之秀，2004年才创立，如今旗下拥有高档品牌“辉哥”、大众品牌“小辉哥”以及川式火锅“洪员外”90多家门店。

    根据弗若斯特沙利文的统计，整个餐饮行业中，火锅餐厅的收入从2013年的2813亿人民币增加至2017年的4362亿，复合年增长率为11.6%。预计2017-2020年将持续按照10.2%的速度增长，是中式快餐中增长最快的部分。

    而海底捞又是火锅餐饮中排名第一，2017年在全球服务的顾客总量达1.06亿人次，在中国内地，每家门店每天平均有近1500人次造访。

    然而海底捞也存在许多值得投资者注意的潜在风险。

    高速扩张下如何保持管理

    海底捞成立以来最大的公关危机，无疑是2017年8月北京劲松店被揭发后厨卫生环境堪忧，不仅有老鼠，员工还试图用汤勺清理下水道。很快海底捞发布了一份致歉声明，而被揭露问题的门店则在闭门改造4个月后重新开张。

    由此暴露出来的隐忧是，海底捞能否在持续扩张下，保持它“学不会”的管理水平？招股书上显示海底捞去年开了273家新店，今年的数量还将更多，这也意味着员工人数也在高速增加中，海底捞的管理难度只会变得更大，质量控制的可变因素也会更多。

    在招股书中，海底捞列出管理水平下降可能会带来的挑战包括：食物安全及质量一致性；餐厅店长人才库；供应链管理。

    国内火锅市场竞争异常激烈

    根据沙利文的报告，火锅店是中式餐饮市场集中度最高的种类。而其中，又以川式火锅所占比例最大。尽管拥挤，仍然有大量的新加入者进入这片红海，而过去几年，随着互联网的发展和社交媒体的迭代，我们也发现火锅店获取知名度的方式方法已经与过去有了不同。比如成立于2013年的火锅品牌“大龙燚成都火锅”，除了通过加盟商在全国开设门店，同时也经电商出售自热小火锅、火锅底料等产品，在社交媒体里形成一定口碑。

    在激烈的竞争中，海底捞还需要保持它开发新品和保持优秀服务水平的能力。海底捞在招股书上把“用餐体验下降，餐厅无法持续成功”列为风险之一，而造成这一后果的因素为“无法开拓或引入受顾客欢迎的新服务和无法满足消费者口味和喜好的变化等。

    火锅市场的容量能否装得下海底捞的门店增长

    海底捞计划将于2018年新开453-493家店，而目前海底捞总共有320家店，其中296家在内地。招股书中并没有明确2018年新开的店将会在海内外如何分配，但我们假设同样为9成在国内，将开在国内的新店也将超过400家——即海底捞在国内的门店数量将在2018年翻番。

    如前所述，火锅市场已是红海，海底捞在投资新店后，新店达到盈亏平衡以及收回投资成本的时间可能会进一步变长。根据海底捞在招股书上提供的以往数据，一家餐厅一般在一到三个月内达到首月盈亏平衡，现金投资回收期一般为六到十三个月。